04/02 Répartition des corrélations dans l'or…

Le cours de l'or augmente, la demande d'investissement diminue...

Aujourd’hui, dimanche 04/02/2024, à 18h15, à Londres, selon Adrian Ash de BullionVault, le cours de l'or continue de subir des phénomènes étranges, qui brisent sa corrélation avec d'autres actifs et, surtout, sa relation avec les fondamentaux de l'offre et de la demande sur le marché de l'or.

Le comportement inverse des consommateurs chinois par rapport aux investisseurs occidentaux est le plus flagrant.

Prenons le Nouvel An, par exemple. En janvier, les investissements occidentaux dans l'or connaissent généralement une forte hausse. Cette tendance est généralement corrélée à de fortes hausses mensuelles du cours de l'or. Les plus fortes du calendrier annuel, en fait.

Or, bien que le cours de l'or ait augmenté au Nouvel An, il a perdu 10 dollars par once troy en janvier 2024. La demande d'investissement dans l'or a chuté à chaque fois.

Sur les 20 années qui nous séparent de 2023, le cours de l'or a augmenté au cours de 14 mois de janvier. Bien que ce taux soit égal à celui de novembre, les gains moyens de janvier l'emportent largement sur ce mois, avec une hausse de 2,9 % contre 1,6 %.

Parallèlement, le mois de janvier est généralement marqué par une forte augmentation de la demande d'investissement en or (en rouge sur le graphique ci-dessus), que les flux soient à la hausse ou à la baisse.

Au cours de la dernière décennie, par exemple, le mois de janvier a attiré 7 fois plus de nouveaux utilisateurs sur BullionVault que la moyenne mensuelle du reste de l'année. Les fonds d'investissement ETF adossés à l'or ont également montré une forte corrélation avec le calendrier. En janvier, il y a eu 8 fois des entrées nettes dans les ETF sur l'or au cours des 10 années à venir jusqu'en 2023. Ce chiffre est bien supérieur à la moyenne mensuelle de 56 % de ce marché.

Pourquoi investir dans l'or en début d'année ?

Peut-être que la corrélation évidente (mais pour l'instant historique) entre le mois de janvier et la hausse des prix de l'or est devenue une raison d'acheter. Peut-être que la demande de lingots a augmenté parce que les investisseurs ont revu le risque de leurs portefeuilles, qu'ils ont vu un potentiel de problèmes pour l'année à venir et qu'ils ont choisi d'ajouter un peu d'assurance.

Quoi qu'il en soit, 2024 s'est avéré différent. Il en a été de même pour le Nouvel An 2023. Les ETF sur l'or se sont contractés en janvier dernier, et le mois dernier, ces fonds fiduciaires en tant que groupe ont connu leur plus forte décollecte depuis 2014, lorsque le métal précieux était coincé dans un marché baissier profond. BullionVault vient d'enregistrer le mois de janvier le plus faible pour les premiers investissements dans l'or depuis 2007, à la veille de la crise financière mondiale. 

En effet, le prix de l'or a baissé en janvier en dollars américains, en roupies indiennes et en livres sterling. Mais il a augmenté en euros, en yuans chinois et en yens japonais. Plus encore,

• L'or en janvier 2024 a baissé de moins de 10 dollars par rapport au record de 2062 dollars l'once Troy atteint à la fin du mois de décembre ;
• l'or a en fait augmenté au Nouvel An, lorsque la demande d'investissement s'est également contractée ; et
• le plus frappant est que la corrélation générale entre le prix de l'or et la demande d'investissement s'est de toute façon effondrée.

Ou plutôt, la corrélation entre le cours de l'or et les flux d'investissement s'est effondrée sur la base des données disponibles.

Il y a quelques années, les analystes, les négociants et les marchands de lingots pouvaient compter sur le lien entre les flux d'investissement occidentaux dans l'or et le cours de l'or en dollars, comme le soleil se lève le matin.

Si l'on ajoute à cela la taille des avoirs des ETF (95 % d'entre eux sont des trusts cotés en bourse aux États-Unis, au Canada, au Royaume-Uni, dans la zone euro ou en Australie), ainsi que les paris haussiers des hedge funds et autres spéculateurs sur les contrats à terme et les options du Comex, on obtient, sur les 15 années qui nous séparent du Nouvel An 2023, une corrélation inlassablement positive et presque toujours très forte. D'un point de vue statistique, l'évolution du cours de l'or par rapport aux flux d'investissement dans l'or sur chaque période glissante de 12 mois a donné un coefficient r - en moyenne - de 0,887.

Ce chiffre serait de +1,0 si le prix de l'or évoluait toujours exactement au même rythme que la demande spéculative ; il serait de moins 1,0 s'ils évoluaient exactement à l'opposé l'un de l'autre. Bien qu'il n'y ait pas de corrélation parfaite entre deux choses, le lien entre le prix de l'or et la taille des ETF sur l'or ainsi que la position longue nette du Comex est la relation la plus forte que l'on puisse observer pour l'or, plus forte même que la célèbre corrélation de l'or avec le prix de l'argent.

Ou du moins, c'était le cas. En effet, au cours des 12 derniers mois, la corrélation entre le cours  de l'or en dollars américains et la taille des paris spéculatifs nets des ETF et du Comex a chuté, atteignant son niveau le plus bas depuis au moins 2006, à savoir 0,273.

Certes, ce chiffre est encore positif, mais il n'est plus très élevé. En effet, si nous prenons ce chiffre et le multiplions par lui-même pour obtenir ce que l'on appelle le "r-carré" en statistiques - également connu sous le nom de "coefficient de détermination" -, nous constatons que la force de la relation a chuté de 9/10e. Elle est passée d'une valeur médiane de 78,1 % entre le Nouvel An 2008 et le Nouvel An 2023 à seulement 7,5 % au cours des 12 derniers mois.

En d'autres termes, en 2023, pour la première fois depuis 2014, la taille des investissements spéculatifs occidentaux dans l'or n'a pas évolué dans le même sens que le prix de l'or. C'est la première fois (depuis 2006 selon l'analyse de BullionVault) que les prix augmentent alors que les investissements diminuent.

Qu'est-ce qui a changé ? Les taux d'intérêt. L'or ne rapporte rien, mais les liquidités en banque, dont le rendement nominal est nul depuis le début de la crise financière mondiale, offrent désormais aux épargnants occidentaux un rendement réel positif supérieur à l'inflation (ou presque), pour la première fois depuis plus de 15 ans.

Il fut un temps où les taux d'intérêt élevés d'aujourd'hui auraient écrasé les prix de l'or (une autre corrélation clé de l'or a été fortement touchée). Au lieu de cela, les prix de l'or s'échangent à des niveaux record ou viennent de s'en éloigner quelque peu, ce qui pèse encore davantage sur la demande d'investissement dans l'Ouest, encourageant les propriétaires existants à prendre leurs bénéfices tout en dissuadant les nouveaux acheteurs - qui peuvent, après tout, placer leurs liquidités dans des obligations ou à la banque pour obtenir un rendement réel positif "sans risque" à la place. Ils peuvent aussi investir encore plus d'argent dans le marché boursier en pleine effervescence.

Le Nasdaq 100 a rapporté 53,8 % l'année dernière. Facebook vient de commencer à verser un dividende. Qui a besoin d'or ?

Bien entendu, la corrélation n'est pas la causalité, comme vous le dira n'importe quel cours d'introduction aux statistiques. Le fait que deux choses évoluent ensemble ne signifie pas que l'une entraîne l'autre. Mais en ce qui concerne le cours de l'or, il est logique que les flux d'investissement aient eu tendance à évoluer en même temps que les prix.

Les investisseurs, quelle que soit la classe d'actifs, ont tendance à chercher à faire monter les prix et à les vendre lorsqu'ils baissent. C'est ainsi que les marchés haussiers et baissiers s'installent et deviennent des tendances à long terme dans les transactions financières. Les consommateurs, quant à eux, ont tendance à réduire leur demande d'un bien ou d'un service lorsque son prix augmente - surtout si le prix grimpe - et c'est ainsi que les ventes de bijoux en or ont généralement fonctionné sur les plus grands marchés de consommation du métal précieux, à savoir l'Inde et la Chine.

L'année dernière, les ménages indiens sont restés fidèles à leur type d'achat, selon les données recueillies et publiées par le Conseil mondial de l'or (World Gold Council), qui dépend de l'industrie minière. En comptant les bijoux, les pièces d'or et les petits lingots, ils ont réduit leur demande de lingots de 3,4 % en poids, alors que les prix de la roupie ont augmenté de 15,5 % sur le deuxième marché de consommation du métal.

Mais la demande en Chine, premier pays consommateur d'or, a en fait augmenté de 16,3 % l'année dernière, tandis que le prix de référence de l'or à Shanghai a progressé de 17,2 %, atteignant ainsi de nouveaux sommets historiques. Cela marque notre troisième rupture, peut-être la plus importante, des corrélations habituelles entre les prix de l'or.

2023 est la première année depuis 2017 où les ménages chinois, confrontés à une hausse du prix de l'or, ont acheté plus de métal précieux que l'année précédente.

Vous pouvez le constater ci-dessus, dans notre troisième et dernier graphique des corrélations clés du prix de l'or qui se sont rompues.

Au cours des dix années précédant 2022, le poids des achats de bijoux, de pièces et de petites barres d'or de la Chine a pratiquement suivi l'évolution du prix de l'or. Cela signifie que ses consommateurs, au lieu d'acheter de l'or à des prix croissants comme ils l'avaient fait au cours des dix années précédentes, se comportent désormais comme leurs voisins indiens. En plus grand.

Ancien premier acheteur privé d'or, l'Inde est connue comme le "puits du monde" pour les métaux précieux depuis plus de 2 000 ans. Mais ses ménages n'ont pas acquis une once d'or sur huit jamais extraites dans l'histoire en cherchant à faire grimper les prix. Au contraire, ils ont tendance à vendre ou à estomper les hausses et à acheter les baisses. Ce qui est intelligent.

Au cours de la dernière décennie, la demande trimestrielle d'or des consommateurs indiens a évolué dans la direction opposée aux prix de l'or en roupie d'une année sur l'autre 63 % du temps. Mais la corrélation négative était encore plus forte pour la demande d'or des ménages chinois par rapport aux prix, ce chiffre s'élevant à 73 %.

En d'autres termes, les consommateurs chinois sont encore plus sensibles aux prix que les ménages indiens, réputés pour leur sensibilité à l'or. Jusqu'au début de l'année 2023. Ensuite, quelque chose a changé, et jusqu'à présent, cela n'a pas changé non plus. La demande d'or du secteur privé chinois est de nouveau en plein essor, comme lors de la déréglementation du marché intérieur de l'or par la dictature de Pékin au début des années 2000, même si les prix de l'or chinois ne cessent d'atteindre de nouveaux records historiques.

BullionVault a mis en évidence ce changement au printemps dernier. Au cours de l'été 2023, la température est devenue si élevée que la Banque Populaire... 

...qui contrôle toujours le flux de lingots vers la Chine (et qui, comme l'Inde, bloque entièrement la sortie des lingots d'or)...

...a limité les nouvelles importations en plafonnant le nombre de licences d'importation qu'elle a délivrées aux banques chinoises. Elle a peut-être été effrayée par les sorties de dollars nécessaires pour payer les importations d'or. Peut-être a-t-elle été effrayée par la reprise de l'achat d'or par les particuliers. Quoi qu'il en soit, l'effet net a été de pousser les prix de l'or chinois à la hausse...

...ce qui a incité les importateurs à atteindre des records historiques, ainsi que de nouveaux records pour le prix de l'or en yuans, la pénurie de l'offre n'ayant pas réussi à entamer la force de la demande.

Qu'est-ce qui a changé ? Alors que les investisseurs occidentaux se sont détournés de l'or en raison des taux d'intérêt élevés et de la hausse des marchés boursiers, les ménages chinois sont confrontés à la situation inverse, à laquelle s'ajoute un krach immobilier. Ne pouvant accéder aux marchés des devises ou aux actifs étrangers, ils n'ont plus que l'or à leur disposition, et l'augmentation de la demande dans ce pays, premier consommateur d'or, ne semble pas près de s'arrêter.

Une semaine avant le Nouvel An chinois - le plus grand festival d'achat d'or sur le plus grand marché de consommation d'or - les prix de l'or à Shanghai ont dépassé de 50 dollars l'once les cotations à Londres, la principale plaque tournante du commerce et du stockage du métal précieux. Connu sous le nom de "prime de Shanghai", cet écart représente la marge brute des négociants en lingots qui achètent de l'or à Londres et le transportent par avion pour le vendre en Chine. À 50 dollars l'once, cette prime est plus de dix fois supérieure à la moyenne des dix dernières années, à la veille du Nouvel An lunaire, ce qui laisse présager une très forte demande.

Quelle sera la prochaine étape ? L'engouement de la Chine pour l'or devrait entraîner une baisse des prix mondiaux lorsque Shanghai fermera ses portes pour les vacances de la fête du printemps, le jeudi 8 février au soir. Historiquement, il serait étrange que les investisseurs occidentaux achètent cette baisse ; les transactions sensibles aux prix sont plus généralement associées aux marchés asiatiques de l'or. Mais ils ont déjà inversé les rôles l'année dernière.

En effet, en 2023, pour la première fois depuis 2014, la taille des investissements spéculatifs occidentaux dans l'or (ETP + Comex managed money net long) n'a pas évolué dans le même sens que le prix de l'or, et c'est la première fois (depuis 2006 selon notre analyse) que les prix ont augmenté alors que les investissements diminuaient. En 2023, les ménages chinois ont également acheté plus d'or que l'année précédente, alors même que les prix atteignaient de nouveaux sommets.

Des cours de l'or record, des départs d'investisseurs occidentaux, une demande croissante de la part des consommateurs chinois. Ce n'est pas ainsi que le marché mondial de l'or est censé fonctionner. Mais les experts s'accordent à dire que c'est probablement ainsi que l'or va se maintenir et atteindre de nouveaux records en 2024, à mesure que la demande de la Chine - le premier marché d'extraction, d'importation et de consommation du métal précieux - s'accroît dans un contexte d'aggravation de l'effondrement de l'immobilier et du marché boursier.

Et ce, avant même d'évoquer la demande d'or de la banque centrale chinoise ou du secteur de l'investissement. Nous reviendrons bientôt sur ces deux facteurs.